国泰君安期货：田亚雄

多配品种

纸浆：供需为主，汇率为辅

供需矛盾的一个焦点正在从欧洲能源危机转移到北美纸浆原料之上。之前的供应紧张矛盾来源于欧洲天然气供应引发的担忧，但是从非标针叶浆报价看，紧张的供应已经被市场消化。已经停气3个月的北溪管道故障并未引起新一轮价格的上涨。

目前的矛盾开始于北美，美联储加息抑制北美新房交易的热情，顺带抑制家具出售，因此导致的家具类库传导到上游锯木厂。原料来自于锯木厂“边角料”的纸浆因为会面临原料供应紧张的问题。

供需矛盾的另一面是运输的不均匀修复。从到港量看，北美航运有修复迹象，但是尚未达到往年值。但是北美铁路发运数据并没有显示修复的趋势。

汇率是纸浆价格支撑，美元兑人民币汇率仍然高于7，成为国内纸浆支撑。

生猪：现货延续强势，期货盘面偏谨慎

生猪现货价格持续强势，猪价上涨和体重增长的正循环继续推进。按照体重的增长空间、当前大肥数量以及时间窗口三个方面来看，短期结束这一循环的概率有限，但随着时间推移概率会逐步加大。猪价处于高位的时间窗口主要以4季度为主，如上述循环结束，还需关注需求对市场价格的支撑；而四季度之后，市场也形成了对应的回落预期，也就是目前的backwardation的月间价差结构。从过去的经验来看，猪价快涨快跌的状况频发，市场月间价差也对应有突破此前极限的趋势，现货上行而中远月上涨有限，盘面对目前市场整体仍偏谨慎。

目前来看，2211合约表现最为强势，基差率先回归到正常水平，2301合约以及2303合约略有上行，2305合约及之后合约上涨动能不足。如继续看好现货价格，则近月合约仍有表现空间，远月合约在市场谨慎状态下难有实质提升。

短期以近远月价差拉大的趋势为主，但一旦现货有见顶迹象，应及时交易策略需迅速转向。

空配品种

棉花：成本独木难支，反弹做空

在下游颓势不改的情形下，棉花成本支撑论依然站不住脚，对于后市我们仍维持趋势看空的观点。

但目前籽棉市场进展有限，交售严重滞后，主因买卖双方分歧存在。

预计短期内籽棉市场存在两种发展情形：

1、棉农预期、轧花产能过剩的等因素使得籽棉市场依然存在抢收的基础，但极大可能出现与下游脱节的现象，导致轧花厂无法通过销售端转嫁成本风险，价格反弹可能给予做空机会。

2、惜售的棉农面临的困难逐渐加大。在节日期间，外盘市场的弱势运行，并未给籽棉市场的抬价造势，加上新疆多地受防疫政策影响，进一步加大了当前籽棉交售的困难程度。且时间的流逝并不利于籽棉保存。期货价格随着籽棉收购价格回落而下跌。

白糖：原糖提振面临高结转压力

OPEC+决定施行自2020年以来最大规模的减产，原油价格大幅反弹，能源价格的上涨让市场担心巴西糖厂或将更高比例的甘蔗用于制醇，从而减少食糖的边际供应量，刺激原糖跟随原油反弹。

但是当前巴西大选依然是“原油-汽油-乙醇-原糖价格”正常传导的风险，候选人将继续以抑制国内油价、控制国内通胀为筹码提升支持率，这将导致全球的高油价最终无法传递到巴西国内，进而使生物燃料乙醇较原糖继续缺乏生产的性价比，目前含水乙醇折糖价格约为15美分/磅，贴水原糖超3.5美分/磅，因此未来能源价格能否持续推动原糖上行还待考证。

欧洲、美国、菲律宾等地区出现减产，同时原白价差仍给予精炼糖厂利润空间，需求旺盛给原糖带来支撑，巴西近几个月出口量增幅明显印证了目前强烈的买盘；但旺盛需求带来的阶段性供应偏紧预计将随着印度、泰国新季的集中供应得到有效改善，届时原糖将以印度的出口平价为价格锚定，而近期印度卢比波动偏大，也导致印度出口平价出现较大程度的变化，目前在16-17美分/磅之间波动。

原糖的大幅反弹给了国内市场一定提振，但是反弹的高度和持续性或有限。21/22榨季预计将以高结转库存收尾，同时22/23榨季预计食糖产量将有所恢复，叠加加工糖陆续到港，国内供应整体宽松，新糖报价偏保守，新陈价差偏低不利于陈糖去库，高结转库存将导致现货报价和近月合约价格承压，因此操作上可以抓住反弹做空的机会，或基于高结转库存和偏低的新陈价差考虑11-1反套。

红枣：恢复性增产下震荡为主

本产季整体属于风调雨顺的年份，生长正常。本产季恢复性增产，较正常年份减产约2成，较去年增产3成。

部分停水较早的和田果园选择提前下树，少量订园价格7.5元/公斤，去年11月中旬收购价7~9.5元/公斤。去年上市节奏较2020年晚了10-20天，今年生长周期整体较早，集中下树时间可能在10月下旬左右。从目前少量订购行情来看，未来现货价格重心可能较去年略低，但降幅较为有限，往年旧库存在去年投入较多，客商可能受去年销售不顺、消费不旺影响选择压价收购。

上一产季10月震荡低点大致在13500~14000点。

推荐策略，收购行情尚未开始，11000~12000区间震荡，高抛低吸

豆一：增产现实下，存回落空间

国庆节后国产大豆现货和盘面均经历了一波下行。当前主导市场的因素主要是22年新豆增产现实和豆质普遍偏低。

目前市场对国产大豆的单产预估为全国290-300斤/亩，黑龙江300-320斤/亩，如按2200万亩的扩种面积计算，总产预计增加300万吨左右。

在今年的增产和质量偏低形势下，收购主体及贸易商普遍偏谨慎，话语权转移到贸易商手中，整体上不利于国产大豆价格的继续上行，近期收购价已有一定幅度的下调。

另一个值得关注的焦点在于国储的收购价，国储收购价常常对国产大豆价格起到托底作用，国储收购价的制定不仅与市场运行情况相关，也会同时考虑农户种植收益。在国家鼓励大豆种植的大背景下，农户种植成本应是储备收购价的支撑，按照今年黑龙江1100元/亩的种植成本和248元/吨的补贴测算，黑龙江农户大豆保本销售价在2.7-2.8元/斤，折5400-5600元/吨。从这个角度来看，当前豆一盘面在5900附近，相较成本支撑来说，仍具备一定的下落空间。

暂不明确

苹果：博弈时间缩短，市场变数增加

十一假期期间产区变数不断：山东主产区遭受大风、大雨乃至覆盖部分产区的冰雹天气，影响优果率。而陕西、甘肃为代表的西北产区则同样受降水影响，此外，较早摘袋、下树的西北主产区受疫情管控、交通不便带来的影响，客商数量少且持压价、谨慎态度，果农入库积极。各主产区集中上市时间都受到延迟，预计时间大致为10月中旬。

我们认为上述事件可能加剧本产季收购博弈，具体影响大致有二：

其一，往年西北主产区较山东主产区存在一定的集中上市时间差，而本产季集中上市时间可能更加集中，或刺激客商压价情绪；

其二，本产季收购期进一步缩短，距离霜降已不足两周，或刺激果农抗价情绪，毕竟收购果园货较后期收冷库货存在更多挑拣余地。

长期来看，砍树、改种的趋势不会改变，尤其是本减产季下客商目前收购的冷淡对果农种植意愿的缩减。

推荐策略，关注10月中旬现货展开，预期10月合约交割变数可能较多，十月中旬集中上市时现货行情可能由于剩余收购时间不长出现一定故事。

跨期套利可考虑01-05正套策略，从往年看十一假期后57个交易日里价差扩张，形成back结构的概率高，此外，从2021夏季行情来看，西瓜等夏季时令水果因大棚等技术发展上市逐步提前，4、5月的消费受影响更加明显。

油脂：长衰与短缺矛盾下，多配棕榈空配菜系

宏观及原油走势仍是当前油脂价格的重要影响因素。美联储激进加息及经济衰退的阴影笼罩，长线来看包括油脂油料在内的大宗商品难走出大幅度的上涨行情，叠加22/23年度供应改善的预期，油脂价格继续下行的压力依然存在。

但中短期来看，11月前国内大豆及菜籽供应的短缺令豆类及菜系品种近月合约保持强势，而OPEC+的大规模减产基本确定中短期原油80美元的底部，短期油脂存在一定反弹需求。

国内豆粕、豆油及菜油现货紧缺引发的近月行情或随11月大豆、菜籽的大量到港迎来拐点。在当前巴西大豆种植推进顺利，而美豆旧作结转库存上调及出口目标可能下调的情况下，美豆继续冲击1500美分的基础被削弱，但相对来看即将进入季节性减产期的棕榈油或随印尼的不断去库能逐渐获得多配地位，可考虑豆棕价差的逢高做缩。

从供应改善的确定性来看，全球菜籽丰产的确定性最高，且11月后有大量买船到港，这有望令菜系品种处于中长期相对空配的地位，可考虑01菜豆价差、01菜棕价差的逢高做缩。

研究员：田亚雄

期货投资咨询从业证书号：Z0012209

责任编辑：李铁民